7. okruh

Pokračující hodnota (PH)

Pokračující hodnotu využíváme v případě metody diskontovaného cash flow (DCF), a to ve všech variantách. Pokračující hodnota vyjadřuje hodnotu peněžních toků společnosti po skončení finančního plánu neboli první fáze. Pokračující hodnota bývá proto také nazývána jako fáze druhá (případně třetí u třífázového modelu ocenění). Pokračující hodnota nám vyjadřuje hodnotu pravidelného (případně rostoucího příjmu) peněžních toků až do nekonečna. Tím dáváme explicitně najevo, že potvrzujeme princip going concern. Jedná se o odhad zisků v budoucnosti na základě stabilizovaných veličin podniku.

Existují dva způsoby, jak vypočítat pokračující hodnotu, jedná se o:

1. Gordonův vzorec
2. Parametrický vzorec

Nyní si představíme oba vzorce podrobněji.

Gordonův vzorec

$$PH = {{FCF_{T}×(1+g)} \over i-g}$$

Jedná se o jednoduchý vzorec, který vychází z Gordonova vzorce pro oceňování akcií. Dle tohoto vzorce jsou implicitně stanoveny budoucí investice společnosti ve výši odpisů (obnovovací investice). V praxi lze však jen těžko očekávat, že by se výrobní stroje daly koupit za stejnou cenu, jako před lety, tj. bez vlivu inflace. Proměnné tohoto vzorce jsou popsané níže:

FCF = jedná se o peněžní příjem neboli Free Cash Flow. V souvislosti na zvolené variantě diskontovaného cash flow se může jednat buď o FCFF nebo o FCFE. Obvykle vycházíme z FCF dosaženého v posledním roce finančního plánu. Toto číslo pak navýšíme o tempo růstu (g).

i = jedná se o překážkovou úrokovou míru. V závislosti na zvolené variantě diskontovaného cash flow se může jednat o WACC, náklady vlastního kapitálu zadlužené nebo náklady vlastního kapitálu nezadlužené. Překážková úroková míra by měla vycházet z optimální kapitálové struktury.

g = jedná se o tempo růstu, o které se budou v budoucnosti meziročně navyšovat peněžní příjmy ze společnosti. Tempo růstu by dle teoretického zakotvení mělo být vyšší nebo rovno dlouhodobé inflaci a menší nebo rovno dlouhodobému růstu HDP. Pokud by bylo tempo nižší než inflace, společnost by se teoreticky neustále zmenšovala, až by zanikla. V případě vyššího růstu než HDP by společnost teoreticky po určitém dlouhém období přerostla celé národní hospodářství.

Nicméně v odůvodněných případech může být tempo nižší i vyšší, než jsou dané parametry. Pokud se například jedná o strojírenský podnik v silně konkurenčním odvětví, kde ceny rostou velmi nízkým tempem, je možné vycházet z odvětvové inflace a využít mírně nižší tempo růstu. V případě, že se jedná o vysoce perspektivní odvětví, o kterém lze předpokládat, že poroste významnými tempy mnoho desítek let (typicky odvětví IT), je možné využít rovněž vyšší tempo, než odpovídá nárůstu HDP.

Parametrický vzorec

$$PH = {{NOPAT_{T+1}×(1-{g \over r_{i}})} \over i-g}$$

Parametrický vzorec vychází z jiné kategorie zisku. Je naopak rozšířen i o část, která zohledňuje investice. V případě, že parametrický i Gordonův vzorec vycházejí ze stejných čísel, měly by se rovnat.

KPVH po dani – korigovaný provozní výsledek hospodaření po dani je kategorie zisku, ze které vychází výpočet Free Cash Flow. Anglický ekvivalent je NOPAT.

g – jedná se o tempo růstu stejné jako v Gordonově vzorci. I pro jeho volbu je nutné dbát na stejné parametry.

r_i – vyznačuje rentabilitu investic. Měla by vycházet z rentability, která byla dosažena v průběhu finančního plánu podle následujícího vzorce:

$$r_{i}=\frac{\Delta NOPAT_{t}}{I_{netto}},$$

kde:

$$I_{netto}=K_{t}-K_{t-1}.$$

Volba rentability investic se poměřuje s WACC a rentabilitou kapitálu. V případě, že je rentabilita investic vyšší, než je WACC, je nutné méně investovat pro dosažení stejného efektu. Dochází tak ke změně kapitálové struktury ve prospěch vlastního kapitálu. V případě volby nižší rentability investic je nutné investovat vyšší částky pro dosažení stejného efektu. Dochází tak ke změně kapitálové struktury ve prospěch cizího kapitálu. V dlouhém období by však mělo dojít ke konvergenci WACC, rentability kapitálu a rentability investic.

Pro odhad dlouhodobého růstu g můžete použít náš datový zdroj:

* * *

Feedback k 7. okruhu